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大成基金徐彦:信仰价值,苦练内功

2019-12-02 13:50:31 来源:
大成基金徐彦:信仰价值,苦练内功

大成基金股票投资总监、大成睿享拟任基金经理徐彦有12年从业经验。他2007年7月加入大成基金研究部,2012年10月迈出投资生涯第一步,开始管理大成策略回报基金,之后他先后管理大成竞争优势、大成高新技术产业和大成景阳领先。

大成基金徐彦:信仰价值,苦练内功

徐彦曾管理的4只产品在其任职期间年度收益无论市场牛熊都取得了正收益,其中管理时间最长的大成策略回报连续6年取得正收益。来自Wind和招商证券数据显示,共有74只偏股混合型基金在2013-2017年连续由同一位基金经理管理,其中,徐彦曾管理的大成策略回报在这五年间的年化收益达24.81%,排名第3。

在担任基金经理之后,徐彦很快确定了价值投资理念,以对企业长期价值的判断作为自己投资的基础。之后,他始终致力于提升自己对企业价值的分析能力,致力于完善自己的分析框架并扩大能力圈。在风云变幻的市场中,徐彦逐渐形成了自己的投资风格:精选个股,注重安全边际,敢于重仓,持股期限较长,换手率较低。他管理的每一只基金都获得了出色的业绩,给持有人带来了丰厚的回报,并因此多次获得基金行业权益类投资奖项,以及各评级机构的五星评级。

2018年10月徐彦短暂离开大成基金,今年8月他再次回归,重启公募基金投资之旅。

中国基金报记者:你2007年加入大成基金,当时为什么选择到基金行业?

徐彦:我2006年硕士毕业,有机会到证券行业,不过选择了处理银行坏账的金融管理公司。工作一年后,我应聘到大成做行业研究员,因为觉得基金公司在投资上更专业化、更市场化。

工作了这么多年,我有几个感受:多行业从业经验有助于对投资的理解,一直呆在基金公司未必没有局限性;证券市场的方方面面,从制度建设到基金公司的专业能力再到投资者的成熟程度,不可能超越全社会的发展阶段,整体都还在初级阶段;基金行业的相对影响力在下降,这有与整个体系适应性的原因,也有自身的原因。作为基金从业人员,我们必须加倍努力。

中国基金报记者:从2007到2008年,股市经历了暴涨与暴跌,你当时印象深刻的是什么?

徐彦:我刚到基金公司,就遇上大牛市。当时什么也不懂,主要就是跟着卖方分析师做研究和推荐。那时候卖方分析师很少,往往是他们推荐什么,什么就涨,我跟着推荐就行。这很容易让人对分析师这个职业的价值和能力要求产生错误的认知。

因为之前处理银行坏账的经历,我发现,一些几年前还需要债转股的公司,突然间变成了股票市场的超级明星,这让我意识到,真实世界远比分析师认知的复杂。在我还没有学会做一名“牛市研究员”的时候,股市就开始下跌,连绵不绝的下跌以及间或出现的强劲反弹。坦白说,作为一名刚入行几个月的新人,我在很长时间里并没有因为下跌而感到压力,反而觉得强劲反弹特别刺激。直到指数下跌一半之后的某一天,大盘再次几乎跌停,我才知道恐慌的感觉。

雷曼兄弟倒闭的那天,我倒是很平静,想起了曾经读过的一本书《诚信的背后》,书中描述的一切离我们并不遥远。2008年四季度经济数据急剧恶化加剧了恐慌,以至于四万亿政策推出,股市反弹几个月之后我还被恐慌支配。很久以后才知道,当年的四季度便是股市底部,四万亿政策才真正是我经验范围之外的事。

中国基金报记者:请讲讲在你的研究工作中,比较典型的一些案例,或一些印象深刻的事。

徐彦:我研究的第一个行业是工程机械,这也是对我影响最大的行业。对工程机械行业和重点公司的研究和跟踪,让我同时理解了认知局限、反身性、周期,以及企业家精神、核心竞争力和长期的力量。

四万亿政策出台之后基建大热,工程机械需求旺盛,2010年全行业盈利非常好。工程机械购买者基于对未来基建的乐观预期做出购买决策;同时,各企业和金融机构推出了低首付政策以鼓励购买。乐观预期叠加低首付进一步提升了行业景气,金融机构提供更多信贷支持,企业做出扩产决策;企业盈利好,股价大幅上涨,企业融到资金去扩产。一切似乎都很完美。但最终的发展是,2011年之后全行业进入五年的下行周期,行业亏损,板块市值下跌了70%以上。产业链中的每个参与者都存在认知错误,这种认知极大影响了行业基本面,最终扩大了周期波动。

行业调整期,各家企业的战略选择、调整策略、经营思路等出现了很大差异,逆境更能体现企业家精神。在亏损、裁员、关厂的情况下,能不能坚持下去,怎么坚持下去,有些企业在产品、研发、渠道等体现核心竞争力的方面继续长期投入。当行业经过漫长的调整期复苏之后,这些企业在调整期的投入都转化为竞争优势,行业地位大幅提升。

中国基金报记者:2012年10月,你开始担任基金经理,从研究员到基金经理的转型是否顺利?

徐彦:总体上比较顺利。我可能不是一个好研究员,做研究员时长期判断下的太少,对股价短期波动又不太关注。市场很有效,要超越市场看到判断企业价值的关键点,并就这些点做出前瞻深入的判断很难。做研究员时工作时间还不长,要做出这种判断更难。做基金经理后,在这一点上反而好一些,只要在自己能做判断的地方投资就行了。

中国基金报记者:2013年股市行情比较极端,创业板上涨了超过70%,沪深300下跌了7%,你当时刚做基金经理,有什么感受?

徐彦:刚做基金经理时的最大感受是每天面对几千只股票的涨跌,选择太多,诱惑太多。但我对短期市场涨跌不太在意,每天更多想的是将来自己要靠什么做投资。这一年,我确定了要以判断企业长期价值为基础做投资,因为这是我做研究员时的能力积累。确定投资理念,这是我做投资的第一个阶段,之后到现在再到将来,是第二个阶段,第二个阶段就是致力于把判断企业长期价值这件事做好。

中国基金报记者:2014年,大成策略获得了20%多的收益率,却跑输业绩基准20几个点,当时会不会有压力?

徐彦:有压力。首先是业绩和排名的压力,第一年这种压力比较小,第二年大很多。2014年四季度,低估值的金融地产、公用事业等蓝筹股大涨,我组合里这些行业比较少,跑输了业绩基准,排名也只是在中间。但业绩和排名的压力还不是最大的,更大的压力是对自己投资理念的怀疑,是不是理念不对导致效果不好。

反复思考后,我认为投资理念没有问题,这些低估值蓝筹大涨恰恰说明了价值投资的有效性。我的问题在于:一是方法不成熟,在判断投资机会时对价格的重视度不够,而且也没有在有安全边际的机会上下重注;二是能力圈的范围不够广,对金融地产、公用事业等行业的理解不够。

中国基金报记者:2015年,股市再次经历了大起与大落,你当时怎么样?

徐彦:2015年股市波动很大,我的业绩排名波动也很大,但这一年我的内心一直很平稳,因为从头到尾都没有怀疑过自己的理念,也确信很多暴涨的公司没有长期投资价值。

当然,我也有很多反思,创业板中少部分公司后来被证明有长期投资价值,我为什么错过?反思的结果是:要理解时代精神,要分析商业模式,科技和创新未来将变得极其重要,这些都是我之前认知不足的地方,必须补起来。

中国基金报记者:2016年初两次熔断,你怎么应对?

徐彦:没有额外应对。我当时已经能明确区分短期市场波动和长期投资价值了。

中国基金报记者:你在2017年年报时写道,并不遗憾错过那么多热门板块,但过去五年错过茅台、恒瑞、海康、招行这些优秀甚至是伟大的公司,说明在价值投资的路上,我还只是一名初学者。请讲讲你当时的情况。

徐彦:每个人都有一个成长的过程。我的成长过程是2013年确定了价值投资理念,2014年怀疑过但最终更坚定了,2015年投资框架更加完善,2016、2017年是成熟的开始。从2007年入行直到2017年这十年,我都是一名初学者,这个过程中我的能力在逐渐提高。2017年我认识到那些优秀甚至是伟大公司的投资价值是那么显而易见,但需要等待一个更合适的价格,2018年熊市就是最好的买入时机。

中国基金报记者:请讲讲你的投资生涯中,成功或者失败的典型的投资案例。

徐彦:反思错误更有意义。我的错误主要分为三类:缺乏理念时犯的错误、有理念但方法不成熟时犯的错误、有理念有方法但能力不够时犯的错误。

第一类错误严格来说没有资格叫错误,因为没有理念没有原则根本谈不上对错,对错都是运气。有理念但方法不成熟时犯的错误主要是2014、2015年,尤其是2014年,大量被系统性低估的硬资产即便没有成长,估值也太低了,错过的主要原因是方法不成熟。

2016年及之后犯错的主要原因是能力不够,主要体现在对价值投资最简单最关键的点理解不深刻,同时能力圈也不够广。未来,要进一步降低犯第三类错误的概率,能力的提升永无止境。

中国基金报记者:2018年你离开大成基金,现在回归,有什么变化?

徐彦:离开大成后我去了正心谷创新资本,这是一家年轻但优秀的股权投资公司,创始人是原汇添富基金总经理林利军先生。林总是我的老师,我非常认同他的价值观和理念,价值投资是不分一级市场和二级市场的。因为家庭的原因,今年中我从上海回到了深圳。在林总身边,我对商业有了更深刻的理解,感受到了极致、长期的力量,明白了所有成功甚至是伟大公司背后最关键的因素都是同一点——企业家精神!

中国基金报记者:你管理的基金获得了长期优异的投资业绩,你超额收益的来源是什么?

徐彦:用外部数量模型分析,超额收益的来源总可以归因到个股选择、行业配置或者仓位选择等因素上。但这些并不是我投资的出发点。我的出发点就是判断企业价值,并以此为基础做投资,投的好的是因为想清楚了,投的不好的是因为没想清楚;运气会影响短期业绩,但长期看是中性的。我认为自己的投资业绩并不出色,在很长时间里我的理念并不成熟,分析框架也不完善,更不用说能力的积累需要一个长期的过程。我的超额收益只能说明,对于管理大规模资金而言,价值投资相对于其他方法更有效。

中国基金报记者:请讲讲对你投资思想影响最大的事件。

徐彦:没有特别重大的事件对我的投资理念产生影响。每个人进步的方式不一样,我的进步不是顿悟式的,而是渐进式的。刚开始,理念是模糊的,能力的积累也很缓慢;渐渐地会清晰起来,理念的形成和能力的积累正向循环;最后理念会真正成为一切的基础,并做到有所为有所不为。回过头来看,重要的道理小时候都学过了,狗熊掰棒子、龟兔赛跑、皇帝的新装等等,但我领悟得太晚。

中国基金报记者:你的投资工作中,最重要或最难忘的一个阶段。

徐彦:现在看过去五年,每一年都很难忘,都有重要的事。我想五年后再回顾,也会是同样的结果。不同阶段的重点不同。如果把时间维度拉长,会更简单,对我来说二十到三十岁是成长,三十到四十岁是成熟,四十岁以后?我还没到四十岁,我想四十岁以后就是过好每一天。

中国基金报记者:请讲讲大成基金的投研团队,投资文化和投资理念。

徐彦:我们团队最大的特点是理念一致,团队传承有序。经过市场的多年洗礼,我们投研团队在实践中逐渐对价值投资形成了共识,并且内部也培养出了多位基于这一理念并取得长期优秀业绩的基金经理。同时我们投资团队90%的基金经理都是内部从研究员成长起来的,共事时间长,彼此间能做到相互信任、密切合作。

中国基金报记者:你对2020年的市场是乐观还是悲观?

徐彦:全社会已经进入了低收益时代。拉长看,从2012年初到2019年,全A指数年化收益率约8%。未来长期低收益的大环境不会变。单看2020年,我的判断是市场窄幅震荡,精选优质个股才有望取得较好的收益。

中国基金报记者:你目前的投资策略,你关注哪些行业?

徐彦:我并不是行业配置的思路,对企业价值的判断是我投资的出发点。在行业选择上,有些行业不同,但商业本质相同;有些行业相同,商业本质却完全不同;不能简单按行业划分。另外,同一个行业有不同的发展阶段,在某些阶段需要回避或者只是做低频率跟踪,在某些阶段则需要密切关注。未来我的投资策略依然是精选优质个股、长期集中持有。在当前时点,会侧重于估值合理的优质白马和有望转型升级的公司。

中国基金报记者:你将担任大成睿享混合基金的基金经理,这只基金有什么特点?适合什么样的投资者?

徐彦:从基金契约上看,与我从前管理的基金一样,大成睿享是一只全市场选股的混合型证券投资基金。每只基金最大的差异都是基金经理的差异。我的特点是知道自己该做什么不该做什么,在自己做的事情上更专注,在自己能做好的地方做投资。我希望把这只产品打造得适合更多人,这是我努力的目标。

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